Credit Manager Magazine 4/2024

EDUKACJA X1 = kapitał obrotowy netto / aktywa ogółem, X2 = zysk skumulowany / aktywa ogółem, X3 = wynik finansowy przed opodatkowaniem i zapłatą odsetek (EBIT) / aktywa ogółem, X4 = wartość rynkowa kapitału/funduszu własnego / zobowiązania ogółem, X5 = przychody ze sprzedaży / aktywa ogółem. W literaturze można spotkać jeszcze poniższą nieco zmodyfikowaną pierwotną wersję: Z = 1,2 × X1 +1,4 × X2 + 3,3 × X3 + 0,6 × X4 + 1,0 × X5 W wyniku swoich badań, Altman ustalił poniższe wartości graniczne, a przez to wytyczne do klasyfikacji zagrożenia przedsiębiorstw upadłością według wartości wskaźnika Z: 1,80 lub mniej - bardzo wysokie „szanse” upadku 1,81 do 2,99 - nieokreślone „szanse” upadku 3,00 i więcej - niewielkie „szanse” upadku Dość wysoką skuteczność modelu Altmana potwierdziły przeprowadzone w USA badania: 95% trafnych prognoz upadku przedsiębiorstw w przypadku przewidywania z jednorocznym wyprzedzeniem, 72% trafnych prognoz w przypadku dwuletniego wyprzedzenia, 48% trafnych prognoz z trzyletnim wyprzedzeniem, 29% trafnych prognoz z czteroletnim wyprzedzeniem. W kolejnej wersji systemu z 1983 roku, opracowanej dla przedsiębiorstw nie notowanych na giełdzie, E.I. Altman zmienił wagi przypisane poszczególnym wskaźnikom, natomiast nie dokonał w zasadzie zmian jeśli chodzi o wybór i konstrukcję poszczególnych, pierwotnie przyjętych wskaźników. Niewielka, acz istotna, zmiana dotyczyła w zasadzie tylko wskaźnika czwartego, który został zdefiniowany jako relacja księgowej wartości kapitału/funduszu własnego X1 = nadwyżka finansowa netto / zobowiązania ogółem, X2 = wynik finansowy netto / aktywa ogółem, X3 = zobowiązania ogółem / aktywa ogółem, X4 = kapitał obrotowy netto / aktywa ogółem, X5 = aktywa bieżące / zobowiązania krótkoterminowe, X6 = [(gotówka + krótkoterminowe papiery wartościowe + należności − zobowiązania krótkoterminowe) / (koszty operacyjne − amortyzacja)] × 360 − wskaźnik luki bezkredytowej. Według autora największą wagę w grupie sześciu analizowanych wskaźników posiadał pierwszy wskaźnik. Dużą siłę prognostyczną posiadał też wskaźnik drugi. Z kolei statystyczne wartości trzeciego ze wskaźników ulegały systematycznemu wzrostowi w ciągu pięciu lat badanego okresu dla przedsiębiorstw zagrożonych upadłością. Wysokie zadłużenie przy jednoczesnym braku płynności prowadziło nieuchronnie do braku wypłacalności. Według W.H. Beavera przedsiębiorstwo narażone jest na bardzo wysokie ryzyko niewypłacalności, jeżeli wszystkie sześć wyżej wymienionych wskaźników znajduje się w strefie wysokiego ryzyka. W sytuacji gdy więcej niż trzy wskaźniki znajdują się poniżej wartości granicznej, ma miejsce niewypłacalność przedsiębiorstwa. W przypadku gdy jeden lub dwa wskaźniki znajdują się w obszarze krytycznym, a pozostałe leżą w szarej strefie, przedsiębiorstwo trzeba poddać dodatkowej analizie. Wszystkie dotychczas prezentowane podejścia określane są mianem jednowymiarowych systemów wczesnego ostrzegania . Oznacza to, iż do oceny zagrożenia niewypłacalnością analizie poddajemy jeden wskaźnik, bądź grupę wskaźników ale rozważanych de facto osobno. Jednak dzisiaj najpowszechniej wykorzystywane są modele wielowymiarowe , inaczej nazywane wielowymiarową analizą dyskryminacyjną. Pionierem w wykorzystaniu wielowymiarowej analizy dyskryminacyjnej do prognozowania upadłości przedsiębiorstw był oczywiście E. I. Altman . W 1968 roku do zbudowania systemu (tzw. Z-score model) E. I. Altman wykorzystał dane finansowe 66 przedsiębiorstw amerykańskich, z których 33 upadły, a pozostałe 33 funkcjonowały na rynku. Analizowane przedsiębiorstwa zostały wybrane przy uwzględnieniu kryterium branży (przedsiębiorstwa produkcyjne) i wartości sumy bilansowej. Pierwotna postać systemu, w której autor zredukował zbiór najbardziej diagnostycznych wskaźników analitycznych do pięciu, była następująca: Z = 0,012 × X1 + 0,014 × X2 + 0,033 × X3 + 0,006 × X4 + 0,999 × X5 gdzie: (zamiast wartości rynkowej) do księgowej wartości zobowiązań ogółem). Nowa postać funkcji przybrała następujący kształt: Z’ = 0,717 × X1 + 0,847 ×X2 + 3,107 × X3 + 0,420 × X4 + 0,998 ×X5 Zmiana wag spowodowała oczywiście zmianę wartości progowych systemu na zaprezentowane jak poniżej według wartości wskaźnika Z’: 1,20 lub mniej - bardzo wysokie „szanse” upadku 1,21 do 2,89 - nieokreślone „szanse” upadku 2,90 i więcej - niewielkie „szanse” upadku Altman chciał w kolejnym etapie swoich badań zminimalizować wpływ koniunktury oraz specyfiki branży, do której przynależy analizowane przedsiębiorstwo. Dlatego zrezygnował z ostatniego ze wskaźników, tj. wskaźnika rotacji aktywów ponieważ wartość tego wskaźnika zależy m.in . od wielkości przychodów ze sprzedaży, które dla firm matek holdingów mogą być małe w porównaniu z aktywami. Sprzedaż jest bowiem zwykle realizowana przez spółki zależne, co w konsekwencji obniża wartość wskaźnika i może wskazywać na prawdopodobieństwo bankructwa. Kolejna wersja systemu, która wiązała się również ze zmianą wag, przybrała następującą postać: Z” = 6,56 × X1 + 3,26 × X2 + 6,72 × X3 + 1,05 × X4 Wartości progowe dla tej wersji modelu zdefiniowane zostały jak poniżej według wartości wskaźnika Z”: 1,10 lub mniej - bardzo wysokie „szanse” upadku 1,11 do 2,59 - nieokreślone „szanse” upadku 2,60 i więcej - niewielkie „szanse” upadku www.creditmanagermagazine.pl CZERWIEC / JUNE 2024 12